2016年07月08日

他blog『インデックス・ドライバー』との議論(1)

インデックスドライバー
http://indexdriver.blog.shinobi.jp

のコメント欄で、なかなか熱い議論を行いました。
このブログは、
1.時価加重平均ポートフォリオは数学的な意味付けが乏しく、理論的なバックグラウンドに基づく投資ウエイト付けをもっと考えるべき
2.等金額ポートフォリオは(さまざま理由により)事前に銘柄ごとのパラメータの推定が難しい中では数学的に良い
と繰り返し主張しています。


私は、1の時価加重がイケてないよね、という点にも、2の等金額ポートフォリオがイケてるという点にも同意しますが、
彼の主張の中にはいくつか同意できない点があり、議論を投げかけたものです。


http://indexdriver.blog.shinobi.jp/Entry/1087/
私の主張
論点1.等金額ポートフォリオは優れているが、(時価加重とは違って)みんながそれをすることは出来ない(小さい銘柄を買い上げてしまう)
論点2.「恣意性の全くない数学的ポートフォリオ」を求めるのは不可能である
論点2.2 等金額ポートフォリオは、どのレベルで等金額にするかによって全然結果が変わってくる(恣意性が多分に含まれるので、等金額なら恣意性がないと言うことは誤解である)




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ロボたいしょう 書き込み

ブログを読みました。
簡単に主張をまとめますと、
時価加重のポートフォリオはリスクの分散という点で不十分で、いわゆるスマートベータや、数々のアノマリー(バリュー効果、小型株効果、etc)も実証研究に過ぎず根拠が不明瞭で信用出来ない、
事前に期待リターンやリスク、相関係数について何も判断を持たないとするなら等金額ポートフォリオがいちばんシンプル(頑健)かつもっとも全体のリスク(シグマ)を抑えられる方法だ。
とおっしゃっているように理解しました。

時価加重のポートフォリオが等金額ポートフォリオに勝てない現象は、小型株効果で説明されることが多いと思いますが、
小型株効果のリターンに頼らなくても(大型株だけに投資する場合でも)、等金額ポートフォリオはリスクが小さくなっており、結果的にアウトパフォームすると言う点も、大変納得しました。

以上を踏まえて2点質問させていただきたいのですが、
1.
等金額ポートフォリオを実践するのが、ごく限られた投資家であれば問題はありませんが、みんなが等金額ポートフォリオに投資をするようになると、
時価総額の小さい銘柄を大勢で買い上げていってしまうことにはならないでしょうか?
その問題が発生しない大型株だけに絞るのであれば、投資信託自体に付加価値を見出しにくい(フィーが取れない)点も、そういったファンドが設定されない理由のように思います。

2.
どのようなユニバースでも(ユニバースの違いやファクターの有無に関わらず)等金額ポートフォリオは時価加重より概ね優れているというのが主張の肝と理解していますが、
例えば100カ国の株式に等金額ポートフォリオで分散投資をすると考えた時に、これはある意味で経済基盤の脆弱な新興国に集中投資をしていることにならないでしょうか?
新興国には先進国から投機的なマネーが大量に入っているわけで、リーマンショックのような危機時には思っていたような分散が効かない結果になるように思います。

相関がわからない(ランダムである)と考えるのであれば、等金額ポートフォリオが優れているのはわかりますが、実際に相関があると考えるのが妥当であるような場合はどうお考えですか?

同じことは、例えば東証に33業種2000銘柄あるときに、33業種を等金額で持つ(その中で等金額にする)のか、2000銘柄を等金額で持つのか
といったケースでも言えるように思います。
先進国株、エマージング株、フロンティア株を33%ずつ持つのか、それとも100カ国を1%ずつ持つのか、世界に存在する上場株式すべてを等金額で持つのかは、結局は人間の恣意性が含まれることにならないでしょうか?

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氏の返事


私の主張を端的にまとめていただきありがとうございます(^^)

>時価総額の小さい銘柄を大勢で買い上げていってしまうことにはならないでしょうか?
>その問題が発生しない大型株だけに絞るのであれば、投資信託自体に付加価値を見出しにくい(フィーが取れない)

たしかに、いわゆる流動性のような話はおっしゃる通り時価の得意とするところかと思います。

例えばこのような考え方はいかがでしょうか。
みんなが買って株価が上がるなら、それが「適正価格」なのではないでしょうか。
時価総額の小さい銘柄が大型株になるだけだと思います。
当然イコールウェイトの当初の配分は崩れるでしょうから適宜リセットは必要かと思います。

大型株で言えば、少なくともS&P500のイコールウェイトETF(0.4%)は米国にはあるようですがあまり一般的ではないですね。

>経済基盤の脆弱な新興国に集中投資をしていることにならないでしょうか?
>実際に相関があると考えるのが妥当であるような場合はどうお考えですか?
>世界に存在する上場株式すべてを等金額で持つのかは、結局は人間の恣意性が含まれることにならないでしょうか?

国で等分するのか銘柄で等分するのか(銘柄で等分すると依然として米国が多くなってしまうなど)といった内容は昔どこかで書いたような気がしますが、その回答がまさにコメントいただいた本エントリーの内容です。

事前にシグマや相関などの統計量がわかっているなら、最小分散なり数学を使って最適化すればいいと思いますし、配当や統計量の優れた銘柄をスクリーニングしてもよいと思います(一応、イコールウェイト以外の定量ウェイティングも考察しています)。

私はイコールウェイトは「何も考えずすべて等分すればよい」とは思っていません。上記のように定量化できる要素があるならば、恣意性を含まないように客観的な指標に基づいて機械的に選別し、インデックス投資の効率(S/N)を上げるような努力をすべきと考えます。

また、イコールの議論をする時はいつも書いているつもりですが、現実は等シグマ等相関ではないのでイコールも「万能」とは言えません。ゆえにイコールウェイト、定量ウェイティング、時価比率等をうまく使い分けて使いこなせばいいと考えています。

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氏の返答が私の質問に十分に答えているかどうかについては、読者諸君に判断を委ねます。

続く

posted by ロボたいしょう at 07:59 | Comment(0) | 投資 | このブログの読者になる | 更新情報をチェックする
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